A CONCENTRAÇÃO ACIONÁRIA NO BRASIL: ANÁLISE DOS IMPACTOS NO DESEMPENHO, VALOR E RISCO DAS EMPRESAS Translated title: THE SHARE OWNERSHIP CONCENTRATION IN BRAZIL: ANALYSIS OF THE IMPACT ON PERFORMANCE, VALUE AND RISK OF COMPANIES Translated title: LA CONCENTRACIÓN DE LA PROPIEDAD EN BRASIL: ANÁLISIS DEL IMPACTO EN EL RENDIMIENTO, VALOR Y RIESGO DE LAS EMPRESAS

Abstract

RESUMONo Brasil, a estrutura de governança corporativa é marcada pela forte concentração do direito de propriedade e controle em um acionista ou um bloco de controle. A teoria retrata os potenciais impactos da concentração acionária sobre o desempenho corporativo por meio das definições de efeito incentivo e efeito entrincheiramento. Inicialmente, a existência de um controlador tende a reduzir os custos de agência incorridos pela empresa e, portanto, representa benefícios a ela. No entanto, níveis elevados de concentração acionária podem implicar expropriação dos minoritários. Além de verificar empiricamente a eficácia de um mecanismo de governança corporativa para o desempenho, este estudo buscou avaliar em que medida a estrutura de propriedade afeta o risco e o valor das empresas. Nesse sentido, o objetivo principal da pesquisa foi investigar a relação entre a estrutura de propriedade e controle e valor, desempenho e risco das empresas brasileiras não financeiras listadas na BM&FBovespa entre os anos de 2004 e 2012. A pesquisa se classifica como descritivo-quantitativa e utilizou dados secundários, coletados do banco de dados Economática®, do site da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e da BM&FBovespa. Os procedimentos econométricos envolveram o uso do modelo de regressão com dados em painel. Os resultados demonstraram a relação negativa e estatisticamente significativa entre concentração do direito de voto e valor de mercado (medido pelo Q de Tobin), corroborando o estudo de Claessens, Djankov, Fran e Lang (2002), e o efeito entrincheiramento. As variáveis de desempenho (ROA e Ebitda) e risco (volatilidade do retorno das ações) não foram afetadas de forma estatisticamente significativa pela concentração acionária. Em relação às dummies de crise e considerando em especial a crise de 2008, a significância e o sinal negativo na especificação de valor indicam que, na ocorrência de choques de retorno, as estruturas mais concentradas penalizam o valor da firma. Por sua vez, nos modelos cuja variável resposta foi o risco, as dummies alternaram de sinal conforme o período, ou seja, no auge do choque as empresas mais concentradas apresentaram maior volatilidade, mas, após o período agudo de crise, essa mesma estrutura de propriedade e controle reduziu a volatilidade.

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ABSTRACTThe structure of corporate governance in Brazil is highlighted by the strong concentration of share ownership rights and control by a shareholder or by a controlling group. The theory reveals the potential impacts of share ownership concentration on corporate performance through incentive-effect and entrenchment-effect. Initially, the existence of a controller tends to reduce agency costs incurred by the company and, therefore, it is beneficial. However, high levels of share ownership concentration may result in expropriation of minority shareholders. In addition to empirically verifying the effectiveness of a corporate governance mechanism for performance, this study sought to evaluate the extent to which ownership structure affects the risk and value of companies. Thus, the main purpose of this research was to investigate the relationship among the ownership and control structure, value, performance and risk of non-financial Brazilian companies listed on the BM&FBovespa between the years 2004 to 2012. This research is classified as descriptive and quantitative. It used secondary data collected from Economática® database, data from the Brazilian Securities Commission (Comissão de Valores Mobiliários – CVM), and data from BM& FBovespa website. Econometric procedures involved the use of the regression model with panel data. The results revealed a negative and statistically significant relationship between concentration of voting rights and market value (measured by Tobin’s Q), corroborating Claessens, Djankov, Fan and Lang (2002) and the entrenchment-effect. The performance variables (ROA and EBITDA) and risk (volatility of stock return) were notsignificantly affected, statistically, by share ownership concentration. Concerning the crisis dummies, especially the 2008’s financial crisis, the significance and negative sign in the specification value indicate that, in the occurrence of return crisis, the most concentrated structures penalize the firm value. About the models whose dependent variable was the risk, dummies alternated signal as the period, in other words, at the height of the crisis, the more concentrated companies presented higher volatility, but, after the critical crisis period, this same ownership and control structure reduced volatility.

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RESUMENLa estructura de gobernanza corporativa en Brasil está marcada por la fuerte concentración del derecho de la propiedad y el control de un accionista o un bloque de control. La teoría representa los impactos potenciales de concentración de la propiedad en el desempeño corporativo a través del efecto de los ajustes que están relacionados con el efecto incentivo y el efecto atrincheramiento. Primero, la existencia de un controlador tiende a reducir los costes de agencia incurridos por la empresa y por lo tanto representa beneficios. Sin embargo, los altos niveles de concentración de la propiedad pueden resultar en la expropiación de los accionistas minoritarios. Además de verificar empíricamente la eficacia del mecanismo de gobierno corporativo para el rendimiento y en qué medida el riesgo afecta la estructura de propiedad y el valor de las empresas. Entonces, el objetivo principal de la investigación fue analizar la relación entre la estructura de propiedad y control y valor, el rendimiento y el riesgo de las empresas brasileñas no financieras listadas en el mercado BM&FBovespa entre los años 2004 a 2012. Este trabajo está clasificado como descriptivo, cuantitativo y utiliza datos secundarios obtenidos de las bases de datos Economática®, de la Comisión de Valores Mobiliarios (CVM) y del sitio de la Comisión de Valores Mobiliarios (CVM) y de la BM&FBovespa. Procedimientos econométricos incluyeron el uso del modelo de regresión con datos en panel. Los resultados mostraron una relación negativa y estadísticamente significativa entre la concentración de los derechos de voto y el valor de mercado (medido por la Q de Tobin), corroborando Claessens, Djankov, Fan y Lang (2002) y el efecto atrincheramiento. Las variables de rendimiento (ROA y Ebitda) y riesgo (volatilidad de los rendimientos de las acciones) no fueron significativamente afectadas por la concentración de las acciones. Acerca de las dummies de crisis, y considerando en especial la de 2008, en la especificación del valor, el signo negativo para el valor indica que en tiempos de crisis, las estructuras más concentradas penalizan la valía de la empresa. A su vez, en los modelos cuja variable respuesta fue el riesgo, las dummiesalternaron de señal conforme el período, o sea, en el auge del choque las empresas más concentradas mostraron una mayor volatilidad, pero, después del periodo agudo de la crisis, esa misma estructura de propiedad y control redujo la volatilidad.